記得之前有人在小北讀財報公眾號私信讓我們研究一下原料藥行業，也不知道是不是我們的【小北價投圈】會員，這兩周便安排上了，本篇原料藥行業分析和上周周六價投圈發布的行業分析如出一轍，但由于最近新冠口服藥爆火，今天在研究的時候也加入了相關原料藥企業的解讀。
也希望大家如果有想了解的行業便可以通過王助或者微信群向我們反饋，雖然我們不熟悉的領域可能研究不夠深，但總歸是作為一個參考途徑，幫助大家共同學習進步。
話不多說，今天我們就來看看原料藥行業，又叫API，當前的發展狀況。
一、原料藥產業概況
1、原料藥產業鏈介紹及發展特點
在醫藥生物行業，由研發原理和方法不同，藥品可以被分為三大類，化學藥、生物藥和中藥，其中中藥是我國特色產業，生物藥發展較晚，目前全球藥物市場大多被化學藥占據，據Frost&Sullivan測算數據，截至2021年，全球化學藥市場規模約為7.26萬億元人民幣，大約為生物藥市場的3倍還多。
化學藥龐大的市場規模為化學原料藥行業發展提供了基礎，醫藥中間體、原料藥正是藥品制劑的上游產業，當然，除了藥品制劑之外，原料藥也會應用于飼料、保健品、化妝品的生產制造。
同時，根據下游制劑創新程度的劃分，原料藥行業又可以分為三個子行業，包括大宗原料藥、特色原料藥以及專利原料藥三個子行業，產業復雜程度、價值高低、壁壘高低依次遞增。
其中，大宗原料藥的下游是較為成熟的仿制藥市場，主要涵蓋青霉素、維生素類、抗生素類藥品；
特色原料藥的下游則是專利即將過期或剛剛過期的仿制藥，主要包括沙坦類、肝素類、造影劑類等藥物；
專利原料藥的下游則是創新藥，涵蓋領域較廣，甚至已蔓延至生物藥領域。
由下游制劑行業的發展特點，我們可以得知，大宗原料藥發展的關鍵是降低成本，特色原料藥與客戶加強合作關系則顯得較為重要，專利原料藥的價值則在于研發。
除此之外，原料藥行業發展還有一個較明顯的特點是地域性，由于大宗原料藥技術要求水平不高，我國長期占據著全球原料藥供應的主要市場；特色原料藥也以我國和印度為主要生產國家，專利原料藥則大部分市場份額則集中在歐美發達國家。
但因為大宗原料藥和特色原料藥銷量較高，根據Clarivate數據，我國已超越意大利、印度等，成為全球第一大原料藥生產國與出口國，提供全球約30%的原料藥產能。
2、原料藥相關發展政策
近年來，原料藥行業政策趨嚴，加速劣質原料藥產能出清，對于高質量、高附加值、綠色發展等優質產能政策支持力度明顯加大，2021年9月《關于推動原料藥產業高質量發展實施方案的通知》文件中明確了重大裝備攻關突破、關聯產業分工協作、產業標準體系建設、高水平開放合作等工作要點。意圖到2025年，開發一批高附加值高成長性品種，突破一批綠色低碳技術裝備，培育一批有國際競爭力的領軍企業。
二、原料藥行業發展現狀及發展趨勢
原料藥行業是我國醫藥行業對外出口最重要的子行業，受益于全球下游醫藥行業穩定的市場需求，以出口金額計，原料藥2012-2019年出口規模CAGR為5.8%，維持穩定增長態勢；
但同時由于產能出清以及下游化學制藥受政策影響增速放緩，近幾年國內原料藥整體市場規模持續下降，直至2019年才有所回暖。
未來原料藥行業發展將呈現結構性發展機遇，但同時行業向上發展趨勢不變。
一方面，從下游市場需求來看，雖然近年來受限抗令、帶量采購、醫保談判的持續推進，我國化學藥品行業遭遇挑戰，處于由仿到創的轉型期，但我國化學藥市場潛力巨大，穩增長趨勢并不會改變；
除此之外，全球創新藥在2022年之后還將迎來一波專利到期浪潮，特色原料藥行業將迎來良好發展機遇。
另一方面，從行業供給角度來看，自環保政策落地，原料藥產能逐漸被壓縮，受行業供給下行影響，原料藥價格2018年以來經歷了較為明顯的上漲。
2020年以來，雖然沙坦類產品因產能供給恢復價格較大幅回落，但其他特色原料藥品種價格總體維持穩定，受到上游漲價傳導和需求端向好影響，原料藥價格仍有提升趨勢，內需和出口雙重邏輯均驗證原料藥正處于高景氣周期。
預計在疫情等多方面因素影響下，未來化學原料藥總體，特色原料藥產品的價格將保持穩定提升趨勢。
除此之外，長期來看，原料藥企業還有向原料藥制劑一體化，以及CDMO轉型機遇。
向原料藥制劑一體化轉型的關鍵在于仿制藥集采背景下，下游利潤被壓縮，原料藥制劑一體化發展有利于降低成本，而且原料藥企業本身就比下游行業生產的成本更低，集采之后甚至省去了學術、市場推廣的功夫。
向CDMO醫藥生產研發外包轉型則體現了原料藥行業向高端發展的趨勢，這也是專利原料藥發展的一條路。近年來，受益于新興國家較低的生產成本，全球醫藥研發產業鏈向國內轉移，同時國內創新藥發展蓬勃發展，國內CDMO滲透率不到提升。
同時，CDMO業務轉型主要發生在特色原料藥企業身上，特色原料藥企業向CDMO拓展時具有天然的優勢，CDMO屬于平臺型服務模式，促進原料藥企業研發技術水平進一步提升。
三、原料藥行業財務分析
以A股原料藥行業為例，目前除了幾家轉型成功的CDMO企業和制劑類企業不包括在內之外，原料藥行業企業共包括35家，原料藥行業整體集中度并不算高，但也能反映原料藥行業整體概況。
首先是行業經營數據，主要取營業收入和歸母凈利潤兩個指標，可知原料藥行業發展至今經歷過約四個增長階段，按營業收入增速（紅線）來看，2021年是最近一個發展階段，營業收入增長有所回暖，但凈利潤增速還未完全緩過勁來，參考2015-2017年那個發展階段，原料藥行業凈利潤增長呈現一定滯后性。
從收入端來看，2015-2016年間，行業收入明顯提升主要是受益于國外需求的迅速提升，只不過當時產品銷售仍以大宗原料藥為主；而后出口需求趨于穩定，未來有望迎來特色原料藥和專利原料藥的高增長階段。
從利潤端來看，原料藥行業毛利率自2016年至今受益于規模優勢的增強有所提升，而近幾年變化不大，維持在32~33%左右；但同時受益于行業集中度提升以及向下游制劑、高端業務轉型等，行業凈利率有持續提升趨勢。
來看一下估值，相比于2016年，當前原料藥行業業績雖有回暖預期，但估值溢價率低，從行業向好趨勢背景下看，尚有提升空間。
四、原料藥行業相關企業解讀
以下標的調研深度有限，不構成具體投資建議。
1、普洛藥業
普洛藥業是一家集研究、開發、生產原料藥、制劑、醫藥中間體的大型綜合性制藥企業，其原料藥業務增長穩定，制劑業務增長并不突出，直至2019年以來才開始發展合同定制研發業務，其中原料藥業務主要包括口服頭孢系列、口服青霉素系列、精神類系列、心腦血管類系列和獸藥原料藥中間體系列，更偏向于大宗原料藥業務；
合同定制研發業務雖說已具備一定國際大藥企合格供應商的資質，但仍在轉型過程中，目前研發服務項目占比仍不到一半，研發服務能力仍有待提升。當然由于規模較小，也算是行業領先企業，這塊業務發展勢頭良好。
2、海正藥業
海正藥業業務主要包括化學原料藥業務、制劑業務、生物藥業務、醫藥商業業務等，其中原料藥和制劑業務主要覆蓋抗腫瘤、營抗腫瘤、抗感染、心血管、內分泌、免疫抑制等領域，從業務上看，海正藥業更偏向于特色原料藥領域，但企業有個明顯的弱勢點是國外業務占比較低，客戶資源主要來源于國內，服務創新藥的一體化業務也不太完善；
但企業也已獲得輝瑞、禮來等大客戶的供應商評估審計認可，并且目前抗感染類制劑業務發展良好，仍有潛力。
3、司太立
司太立是一家專業從事醫藥特色原料藥研發、生產與銷售的高新技術企業，公司主營產品為非離子型碘造影劑系列藥物，業務較為集中，同時近年來由于集采等原因，企業向下游制劑領域拓展順利，未來企業發展需要關注造影劑類細分領域的發展。
4、九洲藥業
九洲藥業是小北讀財報3月4日剛解讀的一家企業，在這里就不再做簡要介紹。
5、美諾華及一些具備新冠原料藥生產能力的企業
美諾華主要從事特色原料藥（包括中間體）和成品藥研發、生產與銷售，目前是國內出口歐洲特色原料藥品種最多的企業之一。最近自凱萊英、博騰股份切入輝瑞新冠口服藥產業鏈之后，美諾華也自3月8日披露自己切入輝瑞Paxlovid藥品的上游產業鏈，涉及SM1、SM2兩種核心原料藥，至此，美諾華已多天連板。
據悉，具備Paxlovid中間體/原料藥生產能力的企業不在少數，而且除了SM1、SM2，還有諸多上游原材料，包括菊酯、異戊烯醇、卡龍酸酐、氮雜雙環、API等，要想找到直接切入輝瑞產業鏈的企業，不得不對原料藥企業生產能力、客戶合作關系了解清楚。具體相關企業包括海辰藥業、雅化集團、雅本化學、新和成、飛凱材料以及一些CDMO企業等。
此外，默沙東的新冠原料藥Molnupiravir合成相對較簡單，其合成路線以尿苷為起始原料，需要二甲氧基丙烷、無水丙酮、異丁酸酐、異丙醇等原料，最終獲得API。目前我國是世界上最大的尿苷供應源，拓新藥業、美亞藥業、誠意藥業等都有尿苷的生產能力，另外天宇股份先前已經成為默沙東Molnupiravir的CDMO供應商之一。
五、總結一下
2020年至今，新冠疫情的爆發和持續其實也使得原料藥行業被推上了發展的風口，無論是國內還是國外，政府對于原料藥行業的發展愈加重視，市場需求也隨之爆發，未來行業集中度仍有望提升，同時國內原料藥行業面臨著各種各樣的發展機會，未來仍有望迎來不平凡的發展。