近日，“植發第一股”雍禾醫療公布2021年業績，截至2021年底，雍禾醫療在全國53個城市擁有54家醫療機構，為中國最大的及覆蓋城市最廣的連鎖植發醫療集團。
公司收入由2020年的16.38億元增加32.4%至2021年的21.69億元。公司毛利由2020年的12.21億元增加29.3%至2021年的15.8億元。
公司凈利由2020年的1.63億元減少26.4%至2021年的1.2億元。毛利率由2020年的74.6%減至2021年的72.9%。
公司每股基本盈利2020年為0.39元，2021年為0.29元。董事會議決派發截2021年的末期股息每股人民幣0.076元，合共約人民幣4006萬元。
公司經調整純利由2020年的1.36億元增加32.8%至2021年的1.81億元。經調整純利率由2020年的8.33%增至2021年的8.35%。
公司的經調整純利主要調整了上市開支、新冠疫情涉及的社保、租金及稅收的減免、向境外公司分紅所支付的利得稅以及重組過程中股份轉讓的所得稅以及因業主提早終止物業租賃自有關業主收取的賠償等因素。
2021年末，雍禾醫療登陸港股，為 “植發第一股”。
彼時，雍禾醫療公布的成績單十分耀眼。2018年-2020年，公司分別實現營收9.34億元、12.24億元、16.38億元，實現凈利潤0.54億元、0.36億元、1.63億元，營收和凈利潤的年均復合增速分別高達32.42%和74.73%。
然而2021年公司植發業務增速僅為10.8%，植發業務客戶數增速僅為15.3%，且公司凈利潤增速已經大幅度下滑，2021年凈利同比下滑26%，或顯示植發的增長故事證偽？更重要的是，公司凈利潤的負增長是在各項費用和成本高居不下情況下取得的，長此以往必然不可持續。未來植發市場需求如果維持低速，公司目前奉行的較為激進的擴張策略可能會對公司造成較大反噬，海底撈正是前車之鑒。
近11億營銷費用植發業務僅增10.8%
高銷售費用的打法不可持續
雍禾上市時，滲透率低，行業空間廣闊是其重要的吸引因素，市場看好其作為行業領導者持續提升市場份額。
2020年，中國脫發人口超過2.5億人，其中男性約1.64億，女性約8860萬，平均每6人中就有1人脫發，然而在中國進行的植發手術僅約為51.6萬例，滲透率僅0.21%，存在大量未滿足的需求。根據弗若斯特沙利文的資料，中國毛發醫療服務市場2020年的規模為人民幣184億元，預計以復合年增長率22.3%的速度于2030年增長至人民幣1381億元。
植發市場潛力較大，前景可觀。不過因為植發技術壁壘低，導致植發業務參與者眾多，市場競爭激烈，市場格局高度分散。在植發醫療機構服務市場中，2020年，45.6%的份額被其他民營植發機構（主要為單體植發機構）占據，包括雍禾醫療在內的全國民營植發機構市場份額僅23.9%，美容機構的植發部門、公立醫院植發科所的市場份額分別為15.7%、14.8%。
在高度分散的市場中，雍禾醫療2018-2020年的市場份額分別為9%、10%及11%，在所有醫療機構中排名第一， 來自植發的總收入和注冊醫生數量均超過行業第二、第三的總和。彼時市場認為雍禾可以持續提高市場份額，提升行業集中度。
然而因為行業同質化競爭嚴重和對消費者的教育尚未完成，雍禾醫療近年來的銷售費用始終居高不下。2018-2020年，公司的銷售費用分別高達4.64億元、6.50億元、7.80億元，三年合計投入近19億元，銷售費用率分別高達49.6%、53.1%和47.6%。
雍禾醫療僅2021年上半年就砸了近6億元，除了在地鐵站、寫字樓和電影院等客流量大的傳統線下站點投放廣告，還在抖音、B站和微博等內容社交平臺同步宣傳，營銷費用占總營業支出比例突破60%。
2021年全年雍禾醫療的銷售及營銷開支為10.73億元，較2020年的7.8億元增長近38%，全年的銷售費用率高達49%。公司的銷售及營銷開支主要包括營銷及推廣開支，員工成本等。
公司的銷售增速38%高于營收增速，同時在維持高強度的營銷投入的背景下，公司凈利潤反倒下降26%，這顯然是一個非常危險的信號。顯示出公司目前這種高強度的銷售投放未來可能會不可持續。
同時，公司這種超高銷售費用的打法和植發行業本身的特點高度相關，因為植發行業具有明顯的“低頻高價”的特征。大多數植發手術的醫療效果可能會永久持續，因此無論醫生技術好壞，手術成功與否，植發都近似于“一錘子買賣”，消費者難以多次復購。
因此開拓新市場的同時控制好獲客成本、穩定客單價和提高老客戶的轉化率是植發行業競爭的要點。不過目前看，雍禾的情況并不樂觀。
獲客成本方面，雍禾醫療直接競爭對手新生植發董事長張通曾向媒體透露，該行業的綜合獲客成本高達5000元/人，占到整體成本的40%左右。
2018年-2020年，雍禾醫療患者總人數分別為35177人、49851人、91069人，合計17.61萬人，同期的銷售費用分別為4.64億元、6.50億元、7.80億元，合計18.94億元，單人獲客成本分別為13181元、13044元、8561元，雖然獲客成本逐年降低，但綜合計算三年來的單人獲客成本約1.08萬元，兩倍于行業水平5000元。
2021年，雍禾醫療接待的患者總人數約達14.99萬，較2020年約9.11萬患者人數增加64.5%。不過細分來看，本期接待患者數量的大幅度上升主要原因是不是因為植發業務的患者增加，而主要是醫療養固業務的患者大幅度增加。
2021年，雍禾醫療的植發業務收入為人民幣15.65億元，較上年僅增加10.8%，增速下降十分明顯。同時目前植發業務占公司主營業務的比例為72%，較2020年的86.2%亦明顯下降。
與此同時，植發患者的增速進一步顯示了公司植發業務增長乏力。2021年接受雍禾醫療植發手術的患者人數為58464人，僅較上年增加15.3%。
與之對比的是，2021年，雍禾醫療的醫療養固業務收入為人民幣5.82億元，較上年增加173.1%。雍禾醫療表示已經在每個植發醫療機構中以“店中店”的模式設立了“史云遜醫學毛發中心”，為患者提供專業的診療服務和定制化的治療服務。2021年接受醫療養固服務的患者人數為105275人，較上年增加78.1%。
值得注意的是，植發患者的平均消費要遠高于醫療養固患者的平均消費。公司財報顯示，植發患者的平均消費為2.66萬元，較2020年的2.79萬有所下降。雍禾醫療植發業務客單價的下降可能也是個危險的信號，可能代表著即便是客單價下降來吸引顧客，但是植發業務的增長依然相當乏力。
而雍禾醫療2021年醫療養固患者的平均消費為5531元，客單價遠低于植發患者。同時，2020年，醫療養固患者的平均消費僅為3606元，醫療養固客單價的提升非常明顯。
通過拆分營收增長的細項我們可以發現，雍禾醫療2021年的增長主要是由價值量沒那么高的醫療養固業務的量價齊升而推動的。而需要明確的是，植發業務和醫療養固業務在開展過程中，存在高度相關的協同效應，植發患者往往在植發手術后繼續選擇醫療養固服務。醫療養固服務依托于植發業務形成的“患者池”，如果植發業務患者數量的增速明顯放緩，那么醫療養固業務的高增顯然也不可持續。
考慮到高價值的植發業務在2021年營收增速僅為10.8%，而2021年全年雍禾醫療的銷售及營銷開支為10.73億元，較2020年的7.8億元增長近38%。因此，公司銷售費用的投放可能并不能推動公司主營植發業務的增長，而養固醫療服務更多是對存量“患者池”的轉化。因此，公司這種高銷售費用的打法可能不可持續。
提高客戶的轉化率方面，雍禾醫療的數據也并不突出。數據顯示，2021年雍禾醫療的植發患者在術后繼續選擇醫療養固服務的轉化率為44.6%，接受公司醫療養固服務后繼續選擇植發手術的轉化率僅為4.4%。
公司表示將繼續對一站式毛發醫療服務解決方案進行豐富，更全面的幫助患者解決毛發健康相關問題。同時，通過植發與醫療養固差異化客群獲取及維護，進一步實現協同引流，從而獲取更高的客戶終身價值，提升盈利能力，持續創造收益。不過目前看，公司植發業務和醫療養固業務之間的轉化率還有待提高。
2022年計劃繼續渠道擴張
醫生數量短時間內大幅增長或顯示壁壘有限
2021年7月下旬以來疫情出現反復，也對雍禾醫療的業務經營造成一定影響。公司有11家醫療機構陸續受到疫情影響暫時關閉或限制客流量。另有開設3家新建院部及升級計劃因疫情影響被推遲。因此，雍禾醫療的渠道拓展在2021年受到疫情影響有所推遲。
2022年，雍禾醫療表示將繼續通過向低線城市下沉和在一線城市加密的策略來進一步擴大植發醫療機構網絡，進一步提高各線城市的覆蓋率。預計在2022年，雍禾醫療全國的植發醫療機構的數量接近70家。
同時，為提高客戶粘性和轉化率，公司還將進一步從植發市場邁向毛發市場，公司會繼續發展醫療養固業務，將史云遜醫學毛發中心從過往“店中店”模式升級為獨立的醫學毛發機構。預計在2022年將建成12至15家獨立的史云遜毛發中心。此外公司在建的位于北京和上海的兩家綜合毛發醫院也將在2022年陸續完工并開始營業。
公司表示，截至2021年底，雍禾醫療營運中的所有醫療機構平均約3個月實現首次收支平衡，現金投資回收期（指累計經營現金流可收回初始投資所需的時間）平均約為14個月。
2021年度，雍禾醫療還推出“首診醫生負責制”，強化醫生醫療質量責任意識，試圖從源頭防控醫療質量風險，這可能也跟公司醫生數量增長過快，公司擔心存在醫療事故風險有關。
截至2021年底，公司建立了一支由1221人組成的醫療團隊，其中最重要的醫生數量為259人，較2020年的189人增長近37%，短時間醫生團隊的快速擴張極有可能帶來良莠不齊的情況，這顯然也是雍禾醫療所擔心的。另外一方面，醫生數量的快速擴張可能也顯示植發行業壁壘有限，醫生供給可能能夠在短時間內迅速擴容。
2021年底，雍禾醫療共有4395名員工，其中1221名為醫療團隊。2021年的員工成本為人民幣7億元，而2020年為4.95億元，同比增長近41%，高于營收增速，顯示公司員工已提前擴張。
同時，2021年雍禾醫療的一般及行政開支為人民幣2.48億元，較2020年的1.62億元增長近53%，公司表示一般及行政開支主要包括：員工成本，指行政人員的以股份為基礎的補償開支、工資、福利及獎金；以及公司行政團隊的經營相關開支，主要包括會議費、水電費、維護費及租金付款等支出。
隨著公司各種擴張戰略的實施，公司各項費用和支出都迅速擴張，尤其是員工成本，相關費用增速都遠高于公司營收增速。不過鑒于公司植發業務增速僅為10.8%，未來植發市場需求如果持續低迷，公司目前奉行的較為激進的擴張策略可能會對公司造成較大反噬，海底撈正是前車之鑒。
內容來源：?公司資本論