紅周刊丨惠凱
先河環保股權和董事之爭背后牽扯出越來越多的疑點，不僅有“真假實控人”之謎，且在雙方拼搶董事席位下，原本看似穩定的管理層也變得有些動蕩。若一旦有變，則經營層面必受拖累。
【資料圖】
先河環保自今年股權變更以來，董事席位之爭遲遲未得到解決。處于紛爭當中的小股東代表透露，此次股權轉讓背后隱藏著高杠桿收購、股權代持等重大問題。
相較于大部分環保公司，先河環保顯然是有著更健康的財務報表，負債率很低，尤其是賬面上的8億元貨幣資金引發多方關注，但就目前公司董事會和股東大會層面發生的博弈來看，暫時穩定的管理層仍存動蕩的風險。
大股東變更牽出“真假實控人”
今年5月，先河環保(300137.SZ)公告稱公司控制權發生變更，青島清利新能源有限公司與上市公司前實控人李玉國簽署《股份轉讓和表決權委托框架協議》，李將持有的占上市公司總股本1.04%的股份所有權、9.5%的股份表決權轉讓給了清利新能源。同時，清利新能源向李玉國提供無息借款1.3億元。在股權轉讓完成后，張菊軍成為上市公司新的實控人。
表面上，這是一起看似普通的上市公司控股權轉讓之事，但隨著事態發展，有更多的疑竇曝出，乃至引發股東紛爭、監管層多次問詢。
據天眼查，張菊軍旗下的青島清利新能源于今年2月注冊，注冊資本10億元，控股股東為青島清能電新能源有限公司，該公司注冊時間是今年1月，注冊資本5億元，沒有披露實繳資本。青島清能電新的控股股東是清電企業管理有限公司，也是在今年1月成立，同樣沒有公布實繳資本。
據上述資金拆借的當事人傅先生向《紅周刊》透露，清利新能源支付給李玉國的1.3億元無息借款的資金，來源是王光輝旗下公司出面向珠海天元永明科技有限公司商借，再轉借給清利新能源。王光輝和他旗下的公司為這筆貸款提供了擔保。
在先河環保今年6月底的《關注函》中，創業板公司管理部就“王光輝疑為本次收購背后的金主、上市公司實控人”一事，要求財務顧問、律師進行核實。在7月份的關注函回復公告中，作為財務顧問的北京博星證券投資顧問有限公司、德恒律師事務所否認了王光輝是上市公司實控人，“清利新能源及其各層股東與王光輝之間不存在關聯關系、股權代持、資金往來或其他利益安排。”
不過今年9月，深交所再次發出問詢函，要求上市公司和相關股東核實“李玉國、王光輝等相關方是否簽署了關于收購先河環保的協議，是否約定王光輝為先河環保真正的實際控制人”。
據上市公司公告，在張菊軍、李玉國的借款過程中，有兩家匿名公司——A公司、B公司是重要的借款人。而在回復交易所問詢的公告中，先河環保也部分披露了A/B公司的一些基本情況。比如A公司的注冊資本2億元，法定代表人是彭××，成立于2009年×月×日，注冊地在北京通州區，股權結構是三位股東——C公司、D自然人、E自然人，持股比例分別是75%、24.75%、0.25%。
神秘的A公司
《紅周刊》查詢發現，一家名為“北京華信輝創國際貿易有限公司”的企業和A公司高度匹配。據天眼查，北京華信輝創成立于2009年，法人代表彭忠偉，注冊資本2億元，成立于2009年，注冊地址是北京市通州區，股東是中龍萬通科技有限公司、彭忠偉、蘇仁義，且持股比例和上述公告中披露的數據一致。
其中，華信輝創的大股東上層股東是一家名為鼎鑫榮勝貿易有限公司的企業。據先河環保9月下旬回復交易所的公告顯示，華信輝創的借款并非來自于王光輝及關聯方，不過“華信輝創與王光輝控制的企業存在貿易往來”和資金往來。
另外公告還披露，“華信輝創的間接股東鼎鑫榮勝系王光輝的重要合作伙伴，而王光輝又與張菊軍相熟，因此綜合考慮決定同意提供本次借款”。
至于公告中披露的另一家借款主體是上海圓懋國際貿易有限公司，據天眼查，上海圓懋的控股股東是北京盛和輝信物聯網科技有限責任公司。后者間接持有中龍萬通科技有限公司25%的股權，而中龍萬通科技又是北京華信輝創的控股股東。
也就是說，上海圓懋很可能也和王光輝存在一些聯系。
據先河環保公告，李玉國還向珠海天元永明科技有限公司借款1億元。天眼查顯示，珠海天元的控股股東是傅延華。值得注意的是，中創環保(原名“三維絲”)公告顯示，今年1~2月，大股東上海中創凌興能源科技集團多次把數千萬股中創環保股票質押給珠海天元永明，部分質押股票至今還沒解押——而王光輝是中創環保的實控人之一。
上述公告還透露，“王光輝即與珠海天元協商，由其為李玉國的該等借款提供連帶責任擔保”，王光輝還促使由其夫妻合計100%間接持股的上海中創公司為李玉國提供了連帶責任保證。
庫存現金加速消耗
為何先河環保會成為矛盾的中心？據傅先生透露，先河環保本身是一家不錯的企業，主業穩定、負債率低，賬上貨幣資金充足，明顯優于科融環境和中創環保這兩家公司。
公開數據顯示，截至2022年初，先河環保賬面的貨幣資金達8.1億元，總負債3.8億元，其中短期負債為零，沒有發行債券，有息負債率很低。年初時，公司的資產負債率為15%、有息負債率只有1.6%、流動比率5.3倍、速動比率為4.3，資產負債表的健康程度在環保板塊中排在前列。
業務表現上，該公司堪稱“防守有余，進攻不足”。資料顯示，先河環保的主業是大氣監測設備的研發產銷，過去三年的營收分別是13.7億元、12.5億元、11.1億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.6億元、1.3億元、7317萬元，無論是營收和利潤呈現逐年下滑，反映出公司現有主業的規模天花板可能已然不遠，存在轉型升級、開拓新業務的壓力。
值得注意的是，在上市公司變更實控人后，在手資金出現加速消耗跡象。據財報數據，公司的貨幣資金從年初的8.1億元快速減少至6.5億元，到9月底，進一步減少至5.4億元。對比過去三年貨幣資金變動情況，今年的貨幣資金消耗速度是最快的。
一邊是庫存資金在快速消耗，另一邊是公司的內生造血能力不足，近幾年經營活動產生的現金流量凈額在持續減少，由2019年的3.53億元下滑到今年三季度末的-2.13億元。現金流量持續表現不佳，反映公司賒銷現象在提升，收現能力在減弱。
“互斥提案”A股罕見
雙方拼搶董事席位，高管層或將變動
傅先生向《紅周刊》表示，王光輝、張菊軍未能按時還款，幾次拖延、商議無果后，他不得不站出來，通過積極行使股東權的方式推動討債。據上市公司公告，今年三季度，深圳市信天精密技術有限公司持續加倉，成為第一大流通股東；新天世安(北京)科技有限公司持續買入，成為第7大流通股股東。據工商信息，新天世安的法人代表是傅延華。兩家公司的股東/管理層也均有閆四海。
上述兩家公司的合計持股比例超過3%。11月中旬，信天精密、傅延華聯合發起提案，要求補選閆四海為董事。月底，信天精密又公開征集表決權。董事會也針鋒相對，提出補選張菊軍為公司董事。兩個提案為“互斥提案”，股東不得同時投同意票。
結果如何？據12月初的投票結果公告，張菊軍以53%的贊成票當選董事，閆四海的贊成票為34%，落選。
在A股，互斥提案還很少見，即使偶爾發生，也是因行業變動或突發事件導致分紅方案發生調整等情形，股東之間出現“互斥提案”往往意味著內部矛盾的激化。此前，奮達科技2020年的內訌中，雙方董事在同一場股東大會上曾拋出6份互斥提案，要求罷免對方董事，由此在市場上引發了較高關注。
傅先生指出，在大額并購被監管注意后，先河環保施展資本運作的空間會受到顯著限制，但實控人仍有操作空間：“目前張菊軍等主要掌控的是董事會，上市公司管理層還是原有的‘業務派’，不排除后續實控人會推動改組高管團隊，實質性插手經營，這樣就有了通過小額的正常業務往來款等路徑，騰挪資金的可能性。”在這種模式下，原材料等采購應該是關注重點之一。
iFinD顯示，在目前先河環保管理層4人中，除9月份新任命的董秘沈超外，總經理陳榮強、副總經理付國印、財務總監李國壁等都是2009~2020年就任的，至今未做變更。其中陳榮強年齡最大，54歲。“三會一層”中，董事會、監事會、委員會均在近期進行了大規模人員更迭，僅管理層團隊相對穩定。
據了解，先河環保員工有兩千多人，其中河北的生產線員工600多人，各地有負責銷售和維護的員工1000多人。如果公司管理團隊也陷入混亂，則員工失業壓力只會激增。傅先生透露，據其從河北證監部門獲得的消息，相關部門已經注意到先河環保近期的股東紛爭之事，要求上市公司在資本運作上必須事前匯報，且每周報送大額的現金流動情況。
股票質押率高于行規
可能存在強平風險
值得注意的是，按照5月份股權轉讓的約定，前實控人李玉國向青島清利新能源轉讓股票的所有權/表決權共占上市公司總股本的10.5%。由于李玉國個人的債務糾紛，今年10月的公告顯示，其持有的5471萬股股票被凍結，相當于其總持股八成以上。據公告，“(李玉國)所持公司股份存在被強制處置的風險，進而對清利新能源表決權委托的穩定性產生影響……由此可能會影響公司控制權的穩定性。”
公開信息顯示，前實控人李玉國為上述借款提供了股票質押擔保。彼時先河環保的股價是7.6元，李玉國質押了2000萬股，對應市值1.5億元，上述公告表示，質押股票的市值“遠超本次借款本息”。但因股價的震蕩下跌，李玉國質押的股票市值僅約1.2億元。
據《紅周刊》向知情人士咨詢，上述股票還處于質押狀態中，再加之受李玉國債務糾紛訴訟的影響，“案件法院正在審理中，股票不能動。”
值得一提的是，上述質押還存在一些蹊蹺之處。多年前，創業板的質押率是150%的預警線、130%的平倉線，但經過2018年之后的創業板公司爆雷、指數大跌行情后，業內對于創業板公司的風險評估更趨于保守和穩妥，據前述知情人士指出，目前大部分創業板公司的股票質押率已經降到三折左右。換言之，李玉國用于向王光輝質押的2000萬股，按照行規，只能覆蓋大約4000萬~5000萬元的債務。
財顧、律所頻更換
財顧公司無證券從業資質
《紅周刊》發現，在短短3個月內，先河環保已經更換了財務顧問和法律顧問。據7月初的問詢函回復公告，當時的財務顧問是北京博星證券投資顧問有限公司，可到9月底的問詢函回復公告時，財務顧問已經變更為樊睿財務管理咨詢(上海)有限公司。
據《紅周刊》了解，博星是業內知名的財務顧問公司，為多家A股公司提供咨詢服務。據天眼查，博星顧問的實繳資本為9833萬元，參保人數28人，董事長袁光順兼任證券業協會證券投資咨詢專業委員會委員。博星的董事高管也多有深厚的投行從業履歷。相比之下，樊睿咨詢的“簡歷”要薄得多，公司成立于2020年，注冊資本100萬元，實繳未公布，參保人數為零。使用搜索引擎的不完全統計顯示，目前似乎僅先河環保一家公司聘用樊睿咨詢為財務顧問。
一位知情人士表示，可能風險太大，博星不敢接，而且“樊睿還沒有證券資格。找了一個沒有證券資格的小公司，‘重賞之下必有勇夫’。”可以佐證的是， 《紅周刊》在中國證券業協會官網查詢到，博星顧問是持牌的證券投資咨詢公司，而樊睿咨詢則查不到資質認證信息。
同樣的，先河環保的法律服務機構也從德恒變更為上海中聯律師事務所。
對于上文中提到的情況，《紅周刊》試圖采訪先河環保董秘等相關方，截至發稿未獲回復。
（本文已刊發于12月3日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）