浙江祥邦科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：祥邦科技）創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)于2023年5月25日被深交所受理，其保薦機(jī)構(gòu)為廣發(fā)證券。此次擬募集資金18億元用于年產(chǎn)3億平米膠膜建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。
(相關(guān)資料圖)
但從祥邦科技的申報(bào)材料中可以看出，發(fā)行人的主要原材料受海外企業(yè)壟斷，供應(yīng)商及客戶分布高度集中，給公司的流動(dòng)性造成巨大壓力。
此外，報(bào)告期內(nèi)大客戶的關(guān)聯(lián)方突擊入股，雙方交易金額隨之增大的現(xiàn)象也引起我們的注意。
公司簡(jiǎn)介
祥邦科技成立于2006年7月5日，是從事光伏封裝膠膜研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，主要產(chǎn)品包括POE膠膜和EVA膠膜等。
2020年至2022年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為 64,312.98萬(wàn)元、100,617.18萬(wàn)元和 243,161.58萬(wàn)元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 94.45%；其中POE膠膜為公司的主營(yíng)產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為82.01%、87.07%和73.01%，在POE膠膜細(xì)分市場(chǎng)排名前列。
祥邦科技的控股股東為曹祥來，實(shí)際控制人為曹祥來和姚彥汐夫婦。截至招股說明書簽署日，曹祥來直接持有發(fā)行人16.11%的股份，姚彥汐直接持有發(fā)行人6.04%的股份，兩人合計(jì)直接持有公司22.15%股份，并通過上海昌智盛、上海弗芮、杭州祥鋒和上海祥檸間接控制公司13.42%股份，合計(jì)控制公司 35.57%股份。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報(bào)稿）
主要原材料海外壟斷
公司業(yè)務(wù)獨(dú)立性存疑
光伏膠膜是在光伏組件中起封裝與保護(hù)作用的關(guān)鍵輔材，直接影響光伏組件的光電轉(zhuǎn)換效率與全生命周期發(fā)電量。目前，國(guó)內(nèi)光伏膠膜企業(yè)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的競(jìng)爭(zhēng)格局。其中，福斯特全面覆蓋各類光伏膠膜產(chǎn)品，市場(chǎng)占有率約為50%，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，斯威克和海優(yōu)新材等企業(yè)則位于第二梯隊(duì)。
2022年，祥邦科技的光伏膠膜銷量達(dá)到1.83億平方米，根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)測(cè)算，整體市場(chǎng)占有率6.42%，其中POE膠膜市場(chǎng)占有率為41.84%。
從供應(yīng)鏈上游來看，光伏膠膜的主要原材料系光伏級(jí)EVA樹脂和POE樹脂。
2017年前，光伏級(jí)EVA樹脂與POE樹脂均主要依賴進(jìn)口。近年來，隨著國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)的快速發(fā)展，光伏膠膜原材料的國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程也在不斷推進(jìn)。EVA樹脂作為光伏膠膜的傳統(tǒng)主流原材料，國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程相對(duì)較快，2021年下半年起，EVA 國(guó)產(chǎn)化率已基本達(dá)到60%左右，形成了穩(wěn)定的國(guó)產(chǎn)產(chǎn)能供應(yīng)。
然而，由于POE樹脂技術(shù)難度相對(duì)更高，國(guó)產(chǎn)化仍處于起步階段，目前光伏級(jí)POE樹脂的供應(yīng)仍由海外化工企業(yè)壟斷，生產(chǎn)企業(yè)主要包括三井化學(xué)、LG化學(xué)、陶氏化學(xué)等，其中陶氏化學(xué)的產(chǎn)能最大。
POE膠膜作為祥邦科技的主營(yíng)產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)銷售收入占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 82.01%、87.07%和 73.01%。這就造成了發(fā)行人對(duì)POE樹脂需求巨大，從而使公司的原材料進(jìn)口依賴程度大。
一旦國(guó)際形勢(shì)發(fā)生變化或原材料采購(gòu)價(jià)格波動(dòng)、供應(yīng)數(shù)量不足或不及時(shí)，將會(huì)對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生很大不利影響。
產(chǎn)業(yè)鏈上下游布局集中
公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)須引起重視
分析發(fā)行人產(chǎn)業(yè)鏈情況，我們發(fā)現(xiàn)，祥邦科技上下游業(yè)務(wù)布局存在高度集中的特點(diǎn)。
供應(yīng)商方面，由于發(fā)行人不僅直接向原材料供應(yīng)商采購(gòu)，還會(huì)根據(jù)資金周轉(zhuǎn)或倉(cāng)儲(chǔ)需求通過指定貿(mào)易商（如：南京普盛、浙江化工進(jìn)出口、 西安動(dòng)力和湖州對(duì)外貿(mào)易等）向終端供應(yīng)商采購(gòu)，因此穿透至原材料生產(chǎn)商后，報(bào)告期內(nèi)，祥邦科技向前五名供應(yīng)商的采購(gòu)額占總采購(gòu)金額的比例分別為85.74%、86.17%和85.77%，采購(gòu)對(duì)象非常集中，且前三大供應(yīng)商均為國(guó)外企業(yè)。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報(bào)稿）
客戶方面，祥邦科技的主要客戶為大型光伏組件企業(yè)，包括晶科能源、東方日升、TCL中環(huán)等。報(bào)告期各期，發(fā)行人對(duì)前五大客戶實(shí)現(xiàn)收入金額分別為57,266.16萬(wàn)元、92,710.20萬(wàn)元、216,077.13萬(wàn)元，占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 89.04%、92.14%和 88.86%。
若主要供應(yīng)商及客戶的經(jīng)營(yíng)或財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)不利變化，或者與發(fā)行人合作關(guān)系發(fā)生不利變動(dòng)，將對(duì)祥邦科技的生產(chǎn)及經(jīng)營(yíng)情況造成相當(dāng)被動(dòng)的局面。
與此同時(shí)，在發(fā)行人所處行業(yè)特點(diǎn)及業(yè)務(wù)布局的雙重影響下，也使得其在流動(dòng)性方面面臨巨大考驗(yàn)。
一方面，下游大型光伏組件企業(yè)主要以票據(jù)形式結(jié)算貨款，導(dǎo)致發(fā)行人銷售回款周期相對(duì)較長(zhǎng)；另一方面，上游國(guó)外原料供應(yīng)商以美元信用證、現(xiàn)款或預(yù)付款結(jié)算，采購(gòu)付款周期較短。上下游付款周期和結(jié)算模式的差異導(dǎo)致了發(fā)行人營(yíng)運(yùn)資金占用規(guī)模較大，公司經(jīng)營(yíng)面臨較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
報(bào)告期各期末，祥邦科技應(yīng)收賬款金額分別為14,912.40萬(wàn)元、22,352.32萬(wàn)元和59,247.90 萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為23.13%、21.98%和24.19%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2,023.90萬(wàn)元、-18,450.73萬(wàn)元和-78,615.80萬(wàn)元。
此外，為滿足營(yíng)運(yùn)資金與資本開支需求，發(fā)行人銀行借款規(guī)模也迅速增長(zhǎng)，報(bào)告期各期末，短期借款與長(zhǎng)期借款金額合計(jì)分別為14,206.83萬(wàn)元、7,698.53萬(wàn)元和79,740.27萬(wàn)元。應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收款項(xiàng)融資金額分別為8,272.33萬(wàn)元、18,201.41萬(wàn)元和51,904.14萬(wàn)元。一旦資金鏈斷裂，祥邦科技將面臨直接破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。
此次擬募集的18億元資金，其中8.3億元就是用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，足以見得發(fā)行人在流動(dòng)性方面的緊迫需求。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報(bào)稿）
大客戶關(guān)聯(lián)方突擊入股
雙方交易持續(xù)增大或引關(guān)注
2022年6月2日，祥邦科技召開2021年年度股東大會(huì)，同意注冊(cè)資本由3,828.56萬(wàn)元增加至3,946.21萬(wàn)元，新增注冊(cè)資本117.65萬(wàn)股由嘉興金岳以貨幣認(rèn)購(gòu)。入股后，嘉興金岳位居發(fā)行人第九大股東，持股占比2.56%。
值得注意的是，嘉興金岳一期創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），其執(zhí)行事務(wù)合伙人、普通合伙人為金能私募基金管理（海南）有限公司，該公司由晶科能源投資有限公司完全控股。
數(shù)據(jù)來源：招股說明書（申報(bào)稿）
而晶科能源投資有限公司同時(shí)也是發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)穩(wěn)居前三大客戶行列的晶科能源有限公司的實(shí)際控股人，2020年-2022年期間，祥邦科技與晶科能源的交易額占比為7.65%、16.34%和 38.59%，目前已躍升為發(fā)行人第一大客戶。
據(jù)發(fā)行人解釋稱，2022年其對(duì)晶科能源銷售收入大幅增長(zhǎng)的主要原因系晶科能源率先大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)N型TOPCon組件，發(fā)行人憑借自身POE膠膜良好的封裝 保護(hù)性能成為其主要供應(yīng)商。且其與主要客戶均根據(jù)原材料成本、市場(chǎng)供需情況等協(xié)商定價(jià)，交易定價(jià)公允。
但祥邦科技目前并未就其與主要客戶之間的交易價(jià)格進(jìn)行詳細(xì)披露，后續(xù)或會(huì)引起上市委的進(jìn)一步問詢。結(jié)合嘉興金岳入股的這一時(shí)間節(jié)點(diǎn)，雙方交易規(guī)模的突然增大，不禁讓人對(duì)其中的關(guān)聯(lián)產(chǎn)生聯(lián)想。
結(jié) 語(yǔ)
除本文談及的主要原材料進(jìn)口依賴、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大及大客戶關(guān)聯(lián)方突擊入股等問題或引起上市委重點(diǎn)關(guān)注外，報(bào)告期內(nèi)，祥邦科技還存在著轉(zhuǎn)貸、無(wú)真實(shí)交易背景的票據(jù)流轉(zhuǎn)、關(guān)聯(lián)方資金拆借、個(gè)人卡收支款項(xiàng)等內(nèi)控不規(guī)范的行為。
作為一家深耕光伏膠膜領(lǐng)域15年以上的老牌高新技術(shù)企業(yè)，祥邦科技一路走來積累了豐富的技術(shù)與經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也見證了原材料國(guó)產(chǎn)化的轉(zhuǎn)變和發(fā)展。然而以上種種問題也預(yù)示著其在公司內(nèi)控、經(jīng)營(yíng)模式、業(yè)務(wù)獨(dú)立性等方面還面臨著一些問題和挑戰(zhàn)。
祥邦科技創(chuàng)業(yè)板上市之旅后續(xù)進(jìn)展如何，我們將持續(xù)關(guān)注。
（市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！本文不作為投資參考指導(dǎo)，讀者需要對(duì)自己的投資負(fù)責(zé)！）